我们时刻都要意识到：“经济人”的非理性行为
2010年03月31日 06:47 来源： 期货日报 【字体：大 中 小】 网友评论(0)

 
　　近日，一份《雷曼兄弟倒闭检验报告》再度引起了市场对于美国次贷危机及其引发的金融监管问题的关注和讨论。

　　据相关报道，3月11日美国破产法院法官詹姆斯·派克发表了一份《雷曼兄弟倒闭检验报告》。报告长达2200页，由美国破产法院指派的审查员沃鲁卡斯经过历时一年、耗资3800万美元的调查后做出。该报告完整地还原了雷曼倒闭的各个层面的原因，暴露了美国金融市场监管、审计、自律、投资者教育等诸多方面的漏洞。

　　其中，最为引起市场关注的新问题是，该报告披露雷曼为掩盖债务危机，使用了一种叫做“回购105”的会计处理方式，它能让银行暂时地降低季末财务杠杆比率（即资产负债表上债务所占比率），而其外部审计安永公司有隐瞒不报的嫌疑。目前，该报告揭露的这些情况是否将导致司法诉讼，还有待各个层面的态度和反应。

　　雷曼的“回购105”协议本身是一种非常普通的短期融资方式，抵押105美元资产，借入100美元现金，短期内用105美元回购资产。通常，回购协议对公司的总体杠杆比率影响甚微：借来的资金和购回抵押物的承诺使两者间造成的效应相互抵消，而且“回购105”并没有违反美国会计准则，美国会计准则SFAS NO.143<资产报废债务会计>使雷曼将此类借款重新分类为销售。由于这种交易被记录为一笔销售，抵押物从雷曼的资产负债表上被抹去，继而银行用雷曼抵押物换来的现金偿付其贷款。根据报告披露，2007年4季度、2008年1季度和2008年2季度，雷曼通过这种操作，将净财务杠杆比例分别下降1.7、1.9和1.8，从资产负债表中暂时性地分别转移（变现能力很低的）资产386亿美元、491亿美元和503.8亿美元。就是这样的财务粉饰，使雷曼资产负债问题被掩盖起来，危机中市场的判别和反应也发生了变化。

　　雷曼事件中“经济人”非理性态度和行为

　　在整个事件中四种“经济人”非理性的态度和行为，值得我们深思。

　　首先，雷曼管理层在危机处理中体现出非理性的“经济人”特征。雷曼的倒闭，使人们普遍对雷曼高层的决策持质疑态度，从董事会到首席执行官CEO，再到（首席财务官）CFO。《雷曼兄弟倒闭检验报告》指出，雷曼的CFO起初并没有意识到次贷内爆的潜在蔓延，在追求高业务增长的过程中，公司总体风险承受限度一次一次地被提高，单一的杠杆贷款型交易的规模限度也被忽视了。非但如此，压力测试也没有覆盖到很多雷曼最不流动的资产。而当高层了解到他们正面临的风险规模时，并没有中止这些交易而是继续进行。在2007年的几个月里，董事们也没有意识到雷曼已经突破了风险承受的限度，2008年1月份雷曼的风险承受门槛再一次提高。巴塞尔协议II在监督检查中对压力测试进行了相应的规定，主要是为了衡量当外界发生极端事件时，银行计提的资本能否完全覆盖风险。如果雷曼的压力测试能够理性地考虑次级债的极端情况，或许破产倒闭就不会发生。

　　而雷曼对“回购105”的依赖，越到后期愈发强烈。根据调查记录显示，雷曼继续不惜一切代价赶紧在这一通道下卖出尽量多的资产。与之形成鲜明对比的是美林的管理层，先后果断地采取了出售不良资产，出售股权融资，甚至最终作出出售自己的决策（美国银行放弃雷曼选择了美林），并在短期内达成协议，成功挽救了企业。

　　雷曼高层在危机处理过程中呈现的非理性态度，过于跨越的业务扩张路线，错误的财务粉饰挣扎，最终都成为了企业破产的重要原因。

　　第二，雷曼外部审计——安永在整个过程中也表现出了非理性“经济人”的特征。安永，在雷曼财务粉饰中的角色是很关键的。尽管安永方面对调查报告中的事件，做出了其并未违反相关会计准则的回复，但其未尽执业操守，令这些虚假财务报告蒙混过关之嫌，恐怕难以逃脱相关诉讼。检察官沃鲁卡斯在《雷曼兄弟倒闭检验报告》中下结论表示，公司外部审计师——安永会计师事务所极其粗心大意，没对这些定期报告加以质疑。

　　根据调查，一名叫马修的人曾对雷曼总额高达500亿美元的“回购105”操作产生怀疑，并向安永合伙人进行了报告，但安永在随后与雷曼审计委员会和内部审计人的多次会议中，从未提及这一问题。

　　第三，监管层也有非理性“经济人”的特征。不能否认，对于美国金融监管的诟病，是次贷相关问题的焦点之一。金融衍生品工具过度发行并引发的问题，显示了监管层面对金融创新产品的监管不够；随着经济和金融的发展，金融企业资产财务等指标没有跟进的要求，显示了监管层对金融业务发展风险的监管不够；财务报表粉饰和信用评级脆弱，显示了对制衡金融系统相关行业的监管不够；金融企业创新逐利，能顺利规避监管约束，显示了各方协调互通的监管不够。

　　由于经济环境的变化，监管和创新出现了某种程度上的脱节。金融衍生品信用链条在创新中不断拉长，产品构造越来越复杂，这使监管存在某种脱节情况下的危机判别和危机处置措施受到了影响。对于雷曼最终未能获救，各有说辞，但事后有评价称，事实上美国政府对没有施救雷曼而产生的多米诺骨牌效应，最终导致金融危机的估计是不足的。

　　第四，市场参与者的非理性“经济人”特征。《雷曼兄弟倒闭检验报告》还指出，相关竞争对手采取的措施，以及最后几日公司流动性的不足，可能加快了雷曼的崩溃。2008年9月，市场的恐慌性情绪开始主导，雷曼股价直线下跌，业务伙伴取消和终止了与雷曼的业务，资金大规模转移，雷曼的资产在短期内下降约63％；雷曼股价暴跌至0.21美元，而1年前股价还在60美元；穆迪将雷曼的信用评级大幅下调，其信用违约互换点差跳升超过700点。市场“痛打落水狗”的恐慌情绪蔓延，加速了雷曼的灭亡。

    要认识和理解“经济人”的非理性特征

　　次贷危机、雷曼倒闭，深刻反映了在实际的经济金融活动中，“经济人”非理性的客观特征。这也暴露了为什么建立在高深数理模型上的衍生产品最终崩溃的原因：任何模型的首要假设前提是，“经济人”是理性的。而现实中，经济不是自然科学，是社会学，经济金融活动的监管者和参与者，对经济理论的学习、经济现象的认知，以及经济事物的理解都是不完全和不对称的。非但如此，这些不完全和不对称，通过人们对经济金融活动的参与，作用到了市场中。同时，非理性的“经济人”在从事经济金融活动中，群体效应、竞争效应容易造成过度乐观和过分悲观，也容易产生对经济事件运行认识把握上的不足、处置决策上的局限，从而助推经济膨胀、衰退和金融泡沫、危机。

　　对“经济人”的非理性特征的认识，是次贷危机和雷曼倒闭事件给我们的首要警示。只有认识到“经济人”的非理性特征，才可能充分意识到“经济人”的行为、态度、观念和情绪对经济活动和经济事件的影响（可能是正面影响，也可能是负面影响），从而更为有效地约束和监管金融企业的经营活动。

　　认识和理解“经济人”非理性特征的目的，是让我们能够更清晰地明确市场硬环境和软环境的动态变化，能够考虑到诸如次贷危机中不断积累的信用衍生品风险，投行在业务创新中不断累积的财务风险，雷曼倒闭中管理层的薄弱意识风险、账务粉饰风险，外部审计的姑息风险，甚至监管层面监管不到位风险等对整体经济金融活动的影响，进而总结问题、吸取经验、改进不足。

　　尽管多数人依然对奥巴马政府在金融危机上的认识不足有所批评，但其针对金融监管体系改革，拿出了一套新的方案。美国已于2009年公布了金融体系全面改革方案。有报道称这一份方案将大幅度地扩大政府对金融体系的监管授权，要求政府对那些一旦倒闭将给整个金融体系构成威胁的大金融机构实行更加严格的监管，并第一次将联邦监管延伸到金融衍生产品和信用违约互换等交易中。根据这份方案，超过一定规模的对冲基金、包括私募股权投资基金和风险投资基金在内的其他私募基金都必须在美国证券交易委员会注册登记。同时，政府建议设立一个系统性风险监控部门，对规模最大的那些金融机构进行风险监控。目前对改革方案的内容，各方争议较多，而最终方案的定论也有待核实。更关键的是，方案实施后，是否将引起美国乃至全球金融秩序的改进，还需要不断地跟踪分析。

　　认识和理解“经济人”非理性的特征，还在于重视经济金融知识的普及，监管层和投资者教育的推广。次贷危机暴露出来的是，对金融衍生产品认知程度的不够，不仅仅局限于购买这些产品的普通投资者，还在于监管层甚至以雷曼公司为典型的高管层。

　　《雷曼兄弟倒闭检验报告》揭示的“经济人”的非理性现象是很客观的，其引致的结果很深刻。对于旨在稳定健康持续推进金融市场发展的中国而言，冷静可观地看待国际市场的经验教训尤为重要。